４月第２週の日経平均株価とカイル・バス
◆【この記事は、４月24日にメルマガで配信された以下の題名の記事の一部を掲載しています】
円の動きは国債暴落の最初の兆候になる
―カイル・バスのインタビューから（米ＣＮＢＣ）―
【目次】
【1】 円の動きは国債暴落の最初の兆候になる
【2】 国債市場は先物から崩れる（円と先物国債の値動き）
【1】 円の動きは国債暴落の最初の兆候になる
日経平均株価の４月第２週の週間ベースの下げ幅は、リーマンショック後の2008年10月以来最大となり、１,１０３円下がりました。これは主にウクライナ情勢の緊迫化などが理由です。
この時の株価と国債利回りについて「日本国債売り」で知られるカイル・バスは、興味深いことを４月15日に米ＣＮＢＣ放送のサイトで述べています。
カイル・バスについてはネットで、「日本国債の金利は全然上昇していない、今までの予想は全部外れているぞ」などと揶揄するも人たちもいます。カイル・バスが日本国債のネガティブ・ベット（賭け）で2011年から2012年の間に巨額の損失を出し失敗していたのは、大きな円安トレンドがまだ来ていないのが原因でした。
カイル・バスたちが狙っている「大きな円安トレンド」は、まだ来ていません。
円安は、安倍政権を誕生させた総選挙の前の2012年10月から急ピッチで始まりました。しかし2013年５月22日のバーナンキ元ＦＲＢ議長のＱＥ縮小示唆の発言以降、円安速度は鈍化し、2014年に入ると円安トレンドは止まり、２月からは102円前後で停滞しています。これはチャートを確認してもらえればわかると思います（2013年５月は長期金利が乱高下を起こした「５.２３ショック」が起きています）。
カイル・バスたちの「日本売り」ヘッジファンドが狙っているのは、それ以上の大きな円安トレンドです。
ＩＭＦは4月８日の世界経済見通しで、これまでの日本経済に対する好意的な評価を改め、アベノミクスに警告を始めました。ＩＭＦのチーフエコノミスト、オリビエ・ブランシャール氏は、「日本の財政問題が現実的な問題になり、投資家の信頼はいずれ消え失せる可能性がある。これが日本国債の利回り急騰となって表れ、混乱が生じうる」と語りました。
IMF、今年の世界成長見通し下方修正―日本には警告（2014/04/09 ウォールストリート・ジャーナル）
ついにＩＭＦのチーフエコノミストが日本国債の利回り急騰と混乱に言及し、カイル・バスの観測スタンスに近づいてきました。４月15日ＣＮＢＣ放送でのカイル・バスへのインタビューは、米国の金融・投資サイト『バリュー・ウォーク』でも取り上げられています。
Why Japanese bonds look ‘terrible’: Kyle Bass (2014/04/15 ＣＮＢＣ)
Kyle Bass Notes Japan’s Debt Crisis Crash (2014/04/15 ValueWalk )
米国の金融・投資専門チャンネルであるＣＮＢＣ放送には、時々日本国債がらみでカイル・バスが出演しますが、ＣＮＢＣはバスのことを「日本経済の最大の批評家の一人」と言っています。
この記事のなかでカイル・バスは日経株価の４月第２週の大幅な急落について、１,１００円もの株価の急落に対して国債市場での利回りがほとんど動かなかったことに注目しています（先物国債144円80銭～145円10銭、長期金利6.0～6.5）。
これまでは株が買われると国債は売られ（利回りは上昇）、株が売られると国債は買われる（利回りは下落）のがパターンでした。カイル・バスは次のように言っています（私が一部を補い要約してあります）。
「４月第２週の大幅な株価急落では、国債市場での「質への逃避」（flight to quality）が起きなかった。国債市場は何も変化しなかった。１,１００円という大きな急落を考え合わせると、日本国債はかなり酷い演じ方をした。この先、何かが起こる。」
… Kyle Bass noted Friday’s swan dive in the Japanese Nikkei did not produce a corresponding flight to quality in the Japanese bond market, as one might expect. Japanese bonds “are acting pretty terrible in light of their equity market,” Bass said in the interview. …Japanese bond market hasn’t gone anywhere,” Bass said, … So we’ll see what happens.”
バスの話は現物国債市場を左右する先物国債市場で考えると、よりわかりやすいと思います。バリュー・ウォーク誌の記事の執筆者の説明を加えて、バスの見方をまとめると次のようになります。
１,１００円の株価の急落では、円は２円以上の円高になった（104円から101円60銭へ）。この＜円高＞が（先物）国債価格の下落を防ぐ「逃がし弁」（escape valve）になっている。問題は、この円が「逃がし弁」としての機能を（いつまで）果たせるかどうかだ（… whether the yen can serve as an “escape valve.” ）。
金利と通貨ではどちらが最初に破裂するだろうか？ １国の通貨の動きは、債務危機での暴落の最初の明確な兆候になるだろう（Ｖ.Ｗ.執筆者）。「通貨の円が国債よりも前に動くだろうと私たちは考える」とカイル・バスは言った（※ 後注）。
この＜円＞という「逃がし弁」（escape valve）については、日銀の大規模緩和策が直接的に働いている現物国債よりも、先物国債で考えてみてから現物国債に当てはめてみるとわかりやすいと思います。
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